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  • 22/12/2005 Un Fracco di Dividendi nel 2004 (Beppe Scienza, http://www.dm.unito.it/personalpages/scienza/index.htm)

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    L’incidenza dei dividendi distribuiti nel 2004 sul rendimento di un investimento in azioni italiane appare molto alta, sia per il Mercato telematico azionario (MTA) nel suo insieme sia, e ancor di più, per le azioni di risparmio non convertibili (rnc).

    Considerando l’incidenza capitalizzata a fine anno, come differenza fra i fattori di montante dei rispettivi indici total return e indici dei corsi secchi, abbiamo infatti un +5,8% lordo per l’intero mercato e un 10,4% per le azioni di risparmio non convertibili, valori corrispondenti a dividend yield pari rispettivamente al 4,87% ed al 7,40%.

    Ho ritenuto quindi interessante approfondire questo punto con l’ufficio studi di Mediobanca, e in particolare con Fulvio Coltorti e con Gabriele Barbaresco. Riporto quindi le principali loro osservazioni, perché di notevole interesse sul piano metodologico. Poiché le ho in parte riviste, singoli affrmazioni qua e là possono anche non collimare col punto di vista dei miei interlocutori; escludo però che esso risulti travisato nella sostanza.

    Tutte le azioni italiane

    Partiamo dal mercato nel suo insieme. L’indice Mediobanca total return dell’MTA esprime per l’anno 2004 un dividend yieldpari al 4,87%, non capitalizzato a fine anno. Un’indicazione «spannometrica» dell’ordine di grandezza dei dividendi si può ricavare da “Indici e Dati” ed. 2004. La capitalizzazione di mercato dell’MTA al 30 giugno 2004 era di 507,7 miliardi di euro (pag. 53, dato che comprende anche la valutazione delle obbligazioni convertibili il cui ammontare è tuttavia irrilevante ai nostri fini); il monte dividendi alla stessa data assommava a 21,7 miliardi (pag. 101). Si rinvia quindi a quelle tabelle per una verifica dei dividendi complessivi delle singole società.

    Se si tiene conto del dividendo straordinario pagato da Enel nel novembre 2004 (2 miliardi di euro) e di quello di Mediobanca di competenza dell’ultimo esercizio (anch’esso staccato in novembre), si perviene ad un totale di 23,9 miliardi che, rapportato al valore di Borsa prima richiamato, determina un’incidenza del 4,71%. L’indice total return presuppone il reinvestimento delle cedole alla data (e quindi al prezzo) dello stacco. La grande maggioranza dei dividendi ha staccato in maggio, circa 170 titoli su oltre 250: la media dei corsi dei cinque giorni di maggio in cui hanno staccato i dividendi (3-10-17-24-31 maggio) è di circa 3 punti percentuali inferiore al livello dei prezzi a fine giugno 2004. Decurtando la capitalizzazione di borsa a fine giugno del 3% e utilizzandola come nuova base per il calcolo del dividend yield, si perviene ad un 4,85%, vicino al suddetto 4,87%.

    Per il resto, occorre tenere conto che tutti i calcoli impliciti negli indici Mediobanca sono effettuati sulla base del free float, mentre qui per brevità si è ragionato sulle capitalizzazioni complessive e dunque in modo ulteriormente approssimato. Ad esempio, se è vero che l’Eni con molto flottante ha staccato in giugno, quindi a prezzi un po’ più alti (ma ciononostante ha espresso un yield del 4,4%, cfr. Calepino 2004, pag. 318), Enel ha pagato in novembre il dividendo straordinario dopo il collocamento di una ulteriore quota del Tesoro nell’ottobre 2004, quindi con free float notevolmente più alto (il dividendo “ordinario” staccato anch’esso nel giugno 2004, pari a 2,2 miliardi, valeva comunque un yield del 5,5%, cfr. Calepino 2004, pag. 311).
    Certamente, guardando ad altri indici emergono evidenze ulteriormente diversificate. Il MSCI Italia esprime per il 2004 un yield del 4,2%, mentre il Comit si ferma addirittura al 3,7% Qui si tratterebbe di approfondire le relative metodologie, ad esempio per quanto riguarda il trattamento dei dividendi straordinari, assai rilevanti nel 2004. Oltre all’Enel, Seat PG ha distribuito 3,5 mld che valgono da soli quasi il 15% dei dividendi complessivi. Inoltre, va considerato che l’indice Mediobanca copre solo le società con sede in Italia: per es. la STMicro è nel Comit ed è società assai capitalizzata (16,2 miliardi a fine giugno 2004) ma paga pochissimo dividendo (0,7% l’yield del dividendo 2004, cfr. Calepino 2004, pag. 677). Anche questo può avere diluito l’incidenza dei dividendi su altri indici (circa 0,3% di yield in meno rispetto all’indice Mediobanca).

    Le azioni di risparmio

    Venendo al segmento delle risparmio, la capitalizzazione a fine giugno del comparto era pari a 14,7 miliardi, rappresentati essenzialmente da: Telecom Italia per 10,3 mld., Banca Intesa per 2,1 mld. e Italcementi per 0,7 (sono l’89% del totale). Il monte dividendi è stato di 1,1 miliardi per un yield pari al 7,45%. I maggiori contributi sono stati: Telecom con 0,7 mld, Intesa 0,2 mld, 0,1 mld. tra Seat, TIM ed Italcementi. Qui un punto “delicato” può essere un’operazione “straordinaria” di Banca Intesa: l’importo complessivo è stato corrisposto per cassa per soli 56 milioni, mentre la restante parte è derivata dalla distribuzione di azioni ordinarie in portafoglio alla società (2 azioni ord ogni 41 azioni rnc). Valorizzando tali titoli a 3,18 €, prezzo di carico nel bilancio di Banca Intesa al 31-12-2003 come comunicato al mercato dalla società, si perviene a ulteriori 144 milioni di dividendi. Il dividend yield della società conseguente è del 10,7%.

    Ma anche valorizzando più correttamente i dividendi in natura in base al prezzo di mercato alla data dello stacco (2,7€), sarebbero risultati erogati ulteriori 121 milioni di euro, per un dividend yielddi circa il 9,2% sulle rnc di Intesa e del 7,3% per l’intero comparto. Anche qui è difficile (e scorretto ai fini di un total return) non considerare la parte in natura: in questo caso l’yield del segmento rnc crollerebbe al 6,5%. Da non dimenticare infine che la Seat PG ha erogato alle rnc dividendi per 59 milioni su una capitalizzazione di poco più di 50, per un rendimento del 113%.

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