I fatti gravissimi della crisi Parmalat gettano nuovo discredito sul
mercato finanziario e il sistema dei controlli dell'Italia, dopo il fallimento
della Cirio e numerosi episodi di collocamento di strumenti finanziari
discutibili presso i risparmiatori. Al di là delle responsabilità per ciascun
episodio, che andranno accertate e sanzionate caso per caso, un intervento di
riordino del sistema di vigilanza e controllo sui mercati finanziari non sembra
rinviabile. Quest'intervento deve rispondere a chiari principi, valorizzando gli
elementi di forza del sistema esistente.
Gli obiettivi dei sistemi di regolamentazione finanziaria
Gli obiettivi dei sistemi di regolamentazione e controllo dei mercati
finanziari sono quattro:
1) macro-stabilità: include la gestione della moneta, il credito di
ultima istanza e la vigilanza sul sistema dei pagamenti. Nell'
Unione europea questi compiti sono attribuiti al sistema delle banche
centrali;
2) micro-stabilità: include la verifica dei requisiti per l'esercizio
delle attività d'intermediazione e i controlli sulla solidità patrimoniale degli
intermediari (banche, assicurazioni, investitori istituzionali, intermediari
mobiliari). Nell'
Unione europea queste funzioni, inclusa la vigilanza sulle banche, restano
di competenza delle autorità nazionali; nella stragrande maggioranza dei paesi
sono affidate ad autorità specializzate diverse dalle banche centrali (vedi la
tabella allegata);
3) trasparenza e protezione dell'investitore: include gli obblighi
d'informazione sulle emissioni e gli emittenti quotati, le regole per la tutela
dell'integrità del mercato e la parità di trattamento (insider trading, offerte
pubbliche, eccetera) e quelle sul comportamento degli intermediari (tra cui sono
di particolare rilievo i doveri fiduciari verso i clienti). Queste funzioni sono
tipicamente affidate ad autorità specializzate, talora coincidenti con quelle di
sorveglianza sulla micro-stabilità, talora separate;
4) concorrenza, affidata ad autorità specializzate non di settore.
L'evoluzione dei sistemi di regolamentazione
La regolamentazione e le funzioni di vigilanza nacquero segmentate per
comparti di intermediazione. La realizzazione contestuale del secondo
(micro-stabilità) e del terzo (trasparenza) obiettivo era affidata alle autorità
di settore; la banca centrale esercitava tali funzioni per le banche insieme
alla macro-stabilità. La concorrenza si è sviluppata più tardi e in base a
principi autonomi.
Negli ultimi decenni, i sistemi di regolamentazione e vigilanza dei mercati
finanziari hanno visto l'abbandono generalizzato dell'impostazione tradizionale
per soggetti, a favore di un'impostazione per obiettivi.
La ragione principale è costituita dall'erosione dei confini tradizionali
d'attività degli intermediari, la quale produce due conseguenze. La prima è
l'emergere di conflitti di interesse all'interno degli intermediari
polifunzionali, tra le funzioni di emissione e collocamento, credito e gestione
del risparmio. La seconda è che non è possibile mantenere regole diverse per
intermediari che svolgono attività sempre più simili, tra l'altro per il rischio
di arbitraggi regolamentari.
Tali conflitti si riverberano sull'efficacia della vigilanza: le
autorità tradizionali, centrate su intermediari, tendono a privilegiare
l'obiettivo della stabilità dei propri soggetti vigilati rispetto a quelli della
protezione dell'investitore o della concorrenza.
Il sistema italiano
Rispetto a questo quadro, il sistema italiano appare ibrido, con elementi di
modernità che coesistono con elementi tradizionali.
La legge 1/1991 ha introdotto la vigilanza per finalità, affidando alla
Consob la trasparenza su banche e Sim, ma limitatamente al solo comparto
mobiliare. La vigilanza su banche, assicurazioni e fondi pensione resta affidata
ad autorità specializzate di settore, le quali mantengono anche compiti relativi
alla protezione dell'investitore e della concorrenza. La Banca d'Italia mantiene
compiti generali di autorizzazione dell'emissione di obbligazioni e vigila sulla
concorrenza nel sistema bancario. Le emissioni di banche e assicurazioni sono
sottratte agli obblighi di prospetto previste per le altre emissioni (ma quest'anomalia
è destinata a cadere con la trasposizione della nuova direttiva europea sui
prospetti).
Le riforme praticabili
In questo contesto, un modello di regolamentazione chiaro, coerente con il
nostro ordinamento, e praticabile senza eccessive discontinuità istituzionali, è
quello per finalità: alla Consob, la trasparenza e la protezione
dell'investitore, anche in campo bancario, assicurativo e di fondi pensione. A
un'unica autorità specializzata, la protezione della micro-stabilità,
costruita aggregando le funzioni e le capacità professionali appartenenti in
queste materie a Banca d'Italia, Isvap e Covip. All'Autorità anti-trust,
la tutela della concorrenza tra tutti gli intermediari.
L'indipendenza delle diverse autorità dall'esecutivo deve essere
rigorosamente difesa, ma esse devono rispondere al Parlamento della
realizzazione degli obiettivi fissati dal legislatore. Le autorità
dovranno disporre di rafforzati poteri propri di acquisizione dell'informazione
e sanzione; occorre migliorare certezza, pubblicità e tempestività delle
sanzioni.
Passi ulteriori in direzione del regolatore unico non sembrano oggi
praticabili né desiderabili. L'opportunità potrà essere valutata in seguito,
alla luce delle esperienze in atto e dell'evoluzione della normativa europea.

Il tempo delle regole - Indice Generale dell' Articolo
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